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五一假期前后A股出現(xiàn)小幅反彈，其中軍工板塊成為“反彈急先鋒”。4月27日市場見底反彈以來，8個交易日間國防軍工(中信)在各一級行業(yè)中漲幅19.79%居首。

此次反彈背后原因為何?后續(xù)是否仍具備投資機遇?借道基金該如何布局?

為此，中國基金報記者專訪了

廣發(fā)中證軍工ETF及聯(lián)接基金經(jīng)理霍華明、

南方軍工改革基金經(jīng)理鄒承原、

嘉實基金成長風格投資戰(zhàn)隊基金經(jīng)理李濤、

光大保德信基金經(jīng)理陶曙斌、

國泰軍工ETF基金經(jīng)理艾小軍、

長城久源基金經(jīng)理翁煜平、

金信基金研究總監(jiān)、投資部執(zhí)行董事兼基金經(jīng)理楊超、

博時基金行業(yè)研究部研究員兼基金經(jīng)理助理郭永升。

從這些基金經(jīng)理來看，一季報業(yè)績兌現(xiàn)、估值底部區(qū)域高性價比及市場風險偏好的提升，是助推近期軍工走強的主要原因，而這一趨勢或?qū)⒀永m(xù)。投資者借道基金布局，最好采取定投形式，注意軍工板塊波動往往較大。

多因素引發(fā)軍工走強

中國基金報記者：國防軍工板塊近期獲得市場資金關注，獲得持續(xù)反彈，主要支撐邏輯是什么?

霍華明：軍工行業(yè)一季度的業(yè)績出色，并且與其他行業(yè)相比，軍工行業(yè)具有計劃性和確定性比較強的特點，需求相對穩(wěn)定;并且與一些制造業(yè)不一樣，軍工板塊受國內(nèi)疫情影響較小。本輪的反彈為超跌反彈，主要是由于軍工板塊2022年以來下跌幅度較大，與行業(yè)公司業(yè)績基本面情況嚴重背離，前期估值已跌到歷史較低位置。

鄒承原：一季報業(yè)績兌現(xiàn)、估值底部區(qū)域高性價比及市場風險偏好的提升。

(1)業(yè)績角度，板塊產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán)節(jié)的重點個股一季報表現(xiàn)較為突出，中信國防軍工板塊2022年Q1歸母凈利潤同比增速為17.32%，在中信29個一級行業(yè)分類中排名第8，板塊景氣度得到較好驗證。同時，軍品具有偏計劃性經(jīng)濟及裝備生產(chǎn)交付的強政治性任務特征，市場對板塊部分環(huán)節(jié)供應能力下降的擔心也隨業(yè)績釋放得到緩解，板塊業(yè)績釋放的確定性及成長性在行業(yè)間比較優(yōu)勢明顯。

(2)估值角度，年初以來板塊調(diào)整幅度較大，4月25日中信軍工指數(shù)PE-TTM為48.53，處于2014年年初以來1%分位數(shù)，疊加后續(xù)業(yè)績增長較高的確定性，板塊估值高性價比優(yōu)勢明顯且安全邊際較高。此外，隨著市場對美國議息預期等擔心的緩和，成長股板塊的風險偏好呈邊際改善趨勢。上述幾點共同支撐板塊近期關注度提升并獲得持續(xù)反彈。

李濤：近期軍工板塊持續(xù)反彈，主要邏輯包括以下幾個方面：第一、板塊前期超跌，估值水平處在歷史最底部區(qū)間，為反彈打開了成長空間;第二、年報和一季報相繼發(fā)布，軍工板塊供需兩端受疫情影響較小，繼續(xù)維持高景氣狀態(tài)，先進戰(zhàn)機、航空發(fā)動機、導彈等賽道依然維持較快增長，板塊投資性價比凸顯;第三、今年是國企改革三年行動計劃最后一年，軍工國企改革有望深入推進，為板塊提供新的催化劑;第四、國內(nèi)新型裝備的列裝預期。

艾小軍：近期軍工板塊的亮眼表現(xiàn)，主要是今年以來板塊顯著超跌，基本面與估值出現(xiàn)背離，加之行業(yè)一季度業(yè)績表現(xiàn)亮眼，獲得市場較大關注。

2021年行業(yè)營收增速近20%，取得了近年來最佳增速，歸母凈利潤增速高達32.72%;2022Q1延續(xù)了高增速，營收增速18.67%，歸母凈利潤增速25.83%，行業(yè)景氣度在持續(xù)兌現(xiàn)。同時，因2020疫情影響，2021及2021Q1基數(shù)較高，因此如此業(yè)績表現(xiàn)可謂不俗。合同負債+預收賬款增速237.53%，規(guī)模出現(xiàn)了歷史性的增長，軍工行業(yè)特有的高確定性得到進一步凸顯。

陶曙斌：資金偏好來自于市場對軍工行業(yè)高景氣度的認同，另外前期受上游原材料價格大幅上漲等原因行業(yè)跌幅也較大。軍工行業(yè)基本面與估值的顯著背離是行業(yè)獲得持續(xù)反彈的核心邏輯。

翁煜平：股價下跌的原因可以分為殺估值、殺業(yè)績和殺邏輯，年初以來軍工主流標的下跌的主要原因是殺估值，業(yè)績和邏輯基本都沒有問題，在一季報證實了業(yè)績和邏輯基本沒有問題之后，整個板塊有了一波估值修復的行情。

整個板塊的一季報確實比較靚麗，營收、歸母凈利潤同比增速分別為11.70%、22.39%，在30個行業(yè)中分別排名第13、第8(排在前面的大多數(shù)是周期行業(yè))。主流標的業(yè)績基本都符合預期，其中有一些超了預期。

經(jīng)過四月份的下跌，到了四月底主流標的的估值基本都跌到了30倍以下，處在很低的位置區(qū)間，從業(yè)績估值匹配度來看，配置價值非常高，一季度業(yè)績兌現(xiàn)之后，市場對軍工板塊邏輯的信心得到了修復，估值又處在歷史低位區(qū)間，于是有了一波比較可觀的估值修復行情。

楊超：首先，軍工行業(yè)的長期邏輯并未發(fā)生變化，軍工行業(yè)未來相當長的時間都會保持較高的景氣度及成長性。其次，從今年軍工板塊的1季報的數(shù)據(jù)來看，也驗證了行業(yè)依然維持高景氣的邏輯，普遍增速也比較快。除了個別公司業(yè)績低于預期之外，多數(shù)公司都是符合或者超預期的，也有個別行業(yè)重要公司的業(yè)績大幅超出市場預期。第三，軍工行業(yè)的貝塔特點較為突出，因此在今年的下跌中，跌幅較大，一度領跌市場，因此在這波市場反彈中，反彈幅度也比較大。

郭永升：4月27日市場見底反彈以來，8個交易日間國防軍工(中信)在各一級行業(yè)中漲幅19.79%居首，超出電新(+17.05%)、基礎化工(+14.44%)，機械(+13.01%)，并顯著跑贏創(chuàng)業(yè)板指數(shù)(+9.10%);8日漲幅超過20%的個股有59個。

近期軍工板塊的反彈驅(qū)動因素主要有：一是前期顯著超跌，年初至4月26日國防軍工(中信)一級行業(yè)跌幅39.48%，排名第一，領先第二名電子行業(yè)2.29pct;二是年報，一季報重點細分板塊航空、航天、電子信息化表現(xiàn)亮眼。特別是在21Q1高基數(shù)的情況下，還是保持了較高的增長。

表：2018-2021年竣工各細分領域營收、凈利潤同比增速中值

本輪反彈有望持續(xù)

進入具備性價比的配置區(qū)域

中國基金報記者：展望后市，這輪軍工板塊反彈的持續(xù)性如何，未來的利多與利空因素分別是什么?

霍華明：從一季報可以看出，軍工板塊的合同負債、存貨、預付款項等科目增長明顯，表明企業(yè)訂單飽滿，生產(chǎn)經(jīng)營持續(xù)向好，行業(yè)處于景氣擴張階段。除此之外，軍工行業(yè)是典型的內(nèi)循環(huán)行業(yè)，本身具有逆周期的屬性，不受疫情、宏觀經(jīng)濟等影響，受國際地緣政治沖突、周邊局勢緊張等促進，增長具有確定性。軍工板塊也會受其他板塊的影響，若其他板塊回調(diào)較大，那么在比價效應下，軍工板塊也會受到拖累。

鄒承原：我們認為板塊后續(xù)持續(xù)反彈的核心驅(qū)動力是業(yè)績釋放預期的加強與兌現(xiàn)。需求端，宏觀方面，今年我國國防開支預算同比增長7.1%，增幅比去年上調(diào)0.3百分點，軍費支出增速維持較高增長，為板塊內(nèi)公司總體發(fā)展帶來較高的確定性。5月9日，央行發(fā)布2022年第一季度中國貨幣政策執(zhí)行報告，在對宏觀環(huán)境的認識上，央行大致延續(xù)了去年四季度貨政報告的判斷，即外部有全球通脹、全球疫情和發(fā)達經(jīng)濟體政策調(diào)整的風險，內(nèi)部面臨“需求收縮、供給沖擊、預期轉(zhuǎn)弱”三重壓力，并新增今年一季度地緣政治沖突和國內(nèi)疫情的表述。

在此背景下，軍工作為典型的逆周期屬性板塊，行業(yè)間比較優(yōu)勢突出。微觀方面，財務指標上，下游主機廠、系統(tǒng)級廠商大額合同負債的確認加強板塊業(yè)績兌現(xiàn)的預期。供給端，展望下半年，伴隨中下游產(chǎn)能逐步擴產(chǎn)節(jié)奏陸續(xù)被確認，市場或強化對板塊業(yè)績再次加速上行的預期;同時，今年是國企改革三年行動方案最后一年，在此背景下，國企改革經(jīng)營管理改善及潛在專業(yè)化整合等，有望進一步推動板塊估值修正，板塊后續(xù)反彈的持續(xù)性及動力仍然較高。

風險方面，(1)軍工行業(yè)整體市值偏小，市場流動性預期變化及風格切換，對板塊影響相對較大。(2)上游大宗原材料通脹壓力、可能的裝備采購價格調(diào)整等，市場對板塊盈利能力穩(wěn)定性存在一定擔心。

李濤：我們認為，本輪軍工反彈仍有望持續(xù)，未來的利多因素包括半年報業(yè)績超預期、國企改革進度超預期、新裝備亮相節(jié)奏超預期等;利空因素主要包括產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績低于預期、市場風險偏好下降等。

艾小軍：軍工行業(yè)基本面屬于歷史性的高度景氣，當前基本面和估值已出現(xiàn)顯著背離，進入具備性價比的配置區(qū)間。2022年有望延續(xù)“十四五”首年的增長態(tài)勢，改革持續(xù)深化更有望帶來上市公司盈利水平的提升。中長期來看，軍工行業(yè)的高景氣只是剛剛起步，在“建設世界一流軍隊”這一目標的指引下，軍工行業(yè)市場空間廣闊，軍工行業(yè)核心資產(chǎn)或?qū)⒂瓉韮r值重估。

陶曙斌：軍工板塊業(yè)績表現(xiàn)反映了軍工行業(yè)獨立于宏觀經(jīng)濟的特性。從主機廠的預付款和關聯(lián)交易金額、中上游合同負債來看均有大幅增長，這也反映了下游需求旺盛、景氣度持續(xù)。從利潤水平來看，軍工高毛利率產(chǎn)品占比提升、產(chǎn)品規(guī)模效應顯現(xiàn)、企業(yè)加強內(nèi)部費用管控能力和降本增效帶來了行業(yè)的利潤水平提升。隨著疫情緩解、原材料價格企穩(wěn)、下游需求驅(qū)動下，2022 年軍工行業(yè)業(yè)績有望提速。

利空的因素主要包括上游原材料價格持續(xù)高位和軍品定價機制改革超預期。

翁煜平：四月底開始的這波反彈只是估值修復，隨著一季度業(yè)績披露完畢，市場對板塊利潤釋放不確定的擔心已經(jīng)明顯減弱，疊加需求的確定性高，市場對板塊的關注度有了很大的提升，如果后面市場回暖，主流標的有望迎來估值修復+估值切換的行情，持續(xù)性會比較強，空間也會比較大。基本面是驅(qū)動板塊行情的主導因素，軍工板塊的基本面向好是最大的利多，從基本面的角度出發(fā)，目前利空還沒有看到，如果市場調(diào)整，可能會對軍工板塊的估值有所壓制。

楊超：展望后市，軍工行業(yè)中長期依然非�？春�，行業(yè)景氣度依然會比較高。短期來看，軍工板塊貝塔特點突出，如果市場再度出現(xiàn)較大幅度調(diào)整，軍工板塊也有可能會受到影響。

郭永升：軍工板塊部分重點標的過去8個交易日估值快速修復，但很多核心資產(chǎn)仍處于歷史估值較低水平。

利多因素：航空航天、信息化賽道業(yè)績確定性高;且不受宏觀經(jīng)濟影響;部分企業(yè)性價比高。

潛在風險因素：一是裝備價格壓力影響部分企業(yè)業(yè)績釋放;二是市場情緒階段性壓制板塊估值;三是上游資源品價格上行推升部分價格傳導不暢的原材料企業(yè)成本壓力。

看好航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈、

新型戰(zhàn)機產(chǎn)業(yè)鏈、導彈產(chǎn)業(yè)鏈等

中國基金報記者：您如何看待軍工領域的投資機遇?具體看好哪些細分領域?

霍華明：軍工上游新材料是決定武器裝備性能的重要因素，也是拓展武器裝備新功能，取得和保持武器裝備競爭優(yōu)勢的原動力。受益于戰(zhàn)機產(chǎn)業(yè)鏈需求的增加，處于上游的新型材料更具有業(yè)績彈性。另外，材料的定價更加市場化，并且技術附加值普遍較高，軍工材料領域有較寬的護城河，相關優(yōu)質(zhì)企業(yè)地位穩(wěn)固，一方面軍工材料需要大型固定資產(chǎn)的投入，另一方面材料從工藝研發(fā)到通過驗收，再到穩(wěn)定量產(chǎn)往往需要5到10年時間。軍工材料在全產(chǎn)業(yè)鏈中具有相當高的技術壁壘，新進入者不易在短期內(nèi)搶奪市場份額。

軍工信息化也是值得關注的細分板塊，在當前局勢下，自主可控顯得尤為重要，而國產(chǎn)替代主要是集中在軍工信息化方向，主要包括軍工的專網(wǎng)通信、軍工的芯片半導體、軍工的信息安全、北斗導航，還有星空互聯(lián)網(wǎng)、紅外、雷達方向等。

鄒承原：軍工板塊目前成長性及景氣確定性較強，估值匹配度相對較高，但裝備特性決定細分領域景氣度差異，建議在高景氣板塊中優(yōu)中選優(yōu)。當前全球地緣政治局勢趨緊，國防建設的長周期景氣度向上確定性較高。前瞻十四五，實現(xiàn)2027年百年建軍目標前都是軍工行業(yè)發(fā)展的黃金時期，預計板塊十四五期間業(yè)績復合增速在20-30%之間，前三年有望更快。

在中長期宏觀經(jīng)濟增速適度放緩的預期下，軍工板塊在未來3-5年具有顯著的相對收益優(yōu)勢及業(yè)績高增長的持續(xù)性及確定性，有望逐步打破市場此前對于軍工板塊波動較大的傳統(tǒng)印象并走出獨立趨勢性上漲行情。

但我們強調(diào)軍工板塊下游客戶屬性，決定需求的周期性及計劃性特征，牽引細分領域需求端景氣度及供給端格局存在一定差異，建議在高景氣細分賽道中優(yōu)中選優(yōu)。軍工板塊上市公司的特征由下游客戶屬性決定，細分領域需求景氣度差異大且具有較強計劃性。軍工裝備涵蓋海陸空天等多領域，裝備類型較多;作戰(zhàn)方式及作戰(zhàn)目標的差異，使得不同時期國家投入及裝備建設的側(cè)重點不同，牽引軍工板塊細分領域的需求景氣度在不同時期存在分化，同時需求計劃性較強。

因此我們建議回歸企業(yè)經(jīng)營本質(zhì)，在高景氣板塊中優(yōu)中選優(yōu)，緊密跟蹤產(chǎn)業(yè)鏈中長期供不應求、供需緊張、供需平衡但結(jié)構性產(chǎn)能不足的相關標的，進行集中配置。

細分領域方面，具備核心資產(chǎn)屬性的國防標的吸引力凸顯，關注航空航天&導彈兩賽道、軍工信息化&軍工材料兩個環(huán)節(jié)。賽道上，關注航空航天&導彈兩賽道。同時，商業(yè)航空航天市場景氣度有望伴隨國內(nèi)相關企業(yè)供給能力的改善而提升，中長期的投資吸引力或逐步增強。

環(huán)節(jié)上，軍用信息化和軍用材料多為重點看好的方向。通常情況下，先進材料和先進信息化技術多率先在軍工領域展開應用。此類企業(yè)既有技術上的護城河，又可以向民品進行轉(zhuǎn)化，通過規(guī)模效應提高工藝水平、控制生產(chǎn)成本、打開發(fā)展空間，成長為優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。

李濤：2022年還處于軍工10年維度上行周期的早初期階段，主要邏輯包括以下幾個方面：一是宏觀：需求側(cè)國防預算上行趨勢不變;二是中觀：行業(yè)由上游的局部景氣向中下游全面景氣擴散(上游整體有望保持35%-40%增長，賺業(yè)績增長的錢，中下游業(yè)績提速，賺業(yè)績估值雙擊的錢)，改革紅利(IPO數(shù)量大幅增長、股權激勵大量推行、資產(chǎn)證券化大幅加速)有望驅(qū)動上市公司數(shù)量+質(zhì)量雙提升;三是中長期資金由標配到超配，產(chǎn)業(yè)+資本同頻共振。

我們看好的子行業(yè)主要包括：

產(chǎn)業(yè)鏈上游：重點看好符合“ 行業(yè)空間大、競爭格局優(yōu)、國產(chǎn)化率低” 三大標準的相關細分領域的龍頭公司，主要包括關鍵原材料、核心元器件等領域。

產(chǎn)業(yè)鏈中游：重點看好符合“ 進入壁壘高、體系能力強、業(yè)務范圍廣” 三大標準的相關細分領域的龍頭公司，主要包括復合材料及制品、鑄鍛和精密機加等領域。

產(chǎn)業(yè)鏈下游 ： 重點看好符合“ 實戰(zhàn)需求旺、儲備型號多、量產(chǎn)節(jié)點至”三大標準的整機及核心分系統(tǒng)龍頭公司，主要包括戰(zhàn)斗機、航空發(fā)動機和雷達等領域。

艾小軍：從行業(yè)景氣度看，結(jié)合一季報業(yè)績披露情況分析，優(yōu)質(zhì)軍工企業(yè)仍然保持較高增速，尤其以航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈、新型戰(zhàn)機產(chǎn)業(yè)鏈、導彈產(chǎn)業(yè)鏈、軍用被動電子元器件、國防信息化、軍用新材料等為主的相關企業(yè)營業(yè)收入和歸母凈利潤實現(xiàn)大幅增長，行業(yè)景氣度持續(xù)兌現(xiàn)。

陶曙斌：橫向比較其它制造業(yè)，軍工行業(yè)確定性優(yōu)勢突出：第一、2022年作為“十四五”第二年，裝備采購按照需求展開，景氣度維持較高水平;

第二、國際形勢趨緊，國防建設剛性更強;

第三、軍工行業(yè)計劃性強，配套相對封閉，受疫情擾動較小。軍工行業(yè)的高景氣度體現(xiàn)在業(yè)績上，從2021 年年報和2022Q1 季報表現(xiàn)來看軍工板塊業(yè)績向好，其中軍工上游航空零部件、軍工電子表現(xiàn)最為突出。

翁煜平：我國的國防現(xiàn)代化建設正處在起步階段，還有很長的路要走，看好軍工板塊中長期的投資機遇。航空航天和信息化是國防現(xiàn)代化建設的重點領域，有望持續(xù)維持較高的景氣度。

楊超：軍工行業(yè)中長期依然非�？春�，但細分板塊分化也會較大，其中與航空航天相關的板塊及信息化相關的板塊增速相對較快，尤其是相關的材料領域值得重點關注。

郭永升：軍工標的可以分為6個方向：航空、航天、艦船、地面兵裝、通用配套、電子元器件。其中航空、航天、電子元器件(電子信息化)增速較快。

2022重點看好四大典型方向：

一是航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈。隨著我軍加強實戰(zhàn)化訓練力度，軍機發(fā)動機換發(fā)和維修需求有望快速提升。未來5年，發(fā)動機產(chǎn)品更新率料將顯著高于飛機整機，橫向比較飛機整機，航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)需求持續(xù)性強、進入壁壘高，航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈有望獲得估值溢價。2022Q1，航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈，4家中上游零部件加工及原材料企業(yè)營收增速中值為36.17%，3家中游鍛造企業(yè)營收增速中值為58.24%;

二是航空制造產(chǎn)業(yè)鏈。當前我國軍用飛機與世界先進國家尚存在較大差距，未來市場空間巨大。國防和軍隊建設的目標決定了我國軍費仍將保持長期確定性的增長，航空裝備作為重點建設方向?qū)⒕邆涓煸鏊佟?022Q1，航空制造產(chǎn)業(yè)鏈中上游4家企業(yè)營收、歸母凈利潤增速中值分別為96.78%、78.51%;

三是導彈產(chǎn)業(yè)鏈。全面加強練兵備戰(zhàn)背景下，導彈等消耗性武器裝備需求有望快速放量。產(chǎn)業(yè)鏈相關企業(yè)中，來自導彈武器領域營收及業(yè)績占比較高的7家公司營收增速中值從2020年的19.38%提升至2021年的41.68%，歸母凈利潤增速中值由2020年的24.30%提升至2021年的35.19%，充分反映出產(chǎn)業(yè)鏈“十四五”的加速發(fā)展態(tài)勢;

四是電子元器件產(chǎn)業(yè)鏈。頭部元器件企業(yè)普遍覆蓋下游幾百上千家軍工科研生產(chǎn)單位，訂單不依賴于個別重點客戶，也不依賴于個別型號裝備，能夠較好的反映出下游行業(yè)需求的整體面貌，具備“提前超額放量”和規(guī)模效應帶來的雙重利潤彈性。2022Q1，7家軍工電子元器件企業(yè)營收、歸母凈利潤增幅中值分別為26.01%、25.80%。

軍工景氣度逆勢上揚

受疫情沖擊較小

中國基金報記者：從中長期維度看，與其他行業(yè)板塊相比，軍工行業(yè)有哪些比較優(yōu)勢?

李濤：第一是中長期增長的確定性，軍工板塊具有顯著的逆周期屬性，對于宏觀經(jīng)濟、疫情等因素不敏感，同時由于中國國力的不斷增長，打造與國家地位相匹配的國防能力大勢所趨，軍工板塊中長期仍將保持穩(wěn)定增長態(tài)勢;

第二是競爭格局的穩(wěn)定性，軍工板塊相關行業(yè)進入壁壘較高，長期形成了較為穩(wěn)固的競爭格局，相關龍頭公司彼此是差異化競爭，行業(yè)盈利能力長期穩(wěn)定;

第三是技術產(chǎn)品的稀缺性，軍工板塊相關公司擁有其他產(chǎn)業(yè)不具備的技術、重大裝備研制生產(chǎn)能力，具有顯著的稀缺價值。

霍華明：軍工板塊確定性高，從中長期的角度看，“十四五”期間是實現(xiàn) 2027 年“建軍百年奮斗目標”的關鍵時期，軍工行業(yè)進入景氣度加速上行期，軍工板塊的募資擴產(chǎn)也在加速。

去年以來，軍工板塊多家企業(yè)已完成或正在以定增、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等方式募資擴產(chǎn)，體現(xiàn)了軍工產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能提升的迫切需求和行業(yè)的高景氣。另外，實戰(zhàn)化訓練的頻次提高，使得相關產(chǎn)業(yè)鏈的需求旺盛。與宏觀經(jīng)濟相關性低，這是由于軍費預算每年年初就確定了，今年我國軍費預算同比增長7.1%，高于GDP增速目標。

鄒承原：軍工行業(yè)比較優(yōu)勢主要體現(xiàn)在逆周期性及較高的成長確定性。逆周期性方面，軍工作為專用賽道之一，和宏觀相關度不高，疊加板塊對供應鏈自主可控的要求，板塊受周邊地緣政治及疫情等影響相對有限。在中長期宏觀經(jīng)濟增速適度放緩的預期下，軍工板塊在未來中長期具有顯著的相對收益優(yōu)勢。

成長確定性方面，當前全球地緣政治局勢趨緊，國防建設的長周期景氣度向上確定性較高。前瞻十四五，實現(xiàn)2027年百年建軍目標前都是軍工行業(yè)發(fā)展的黃金時期，預計板塊十四五期間業(yè)績復合增速在20-30%之間，前三年有望更快。更長維度看，國產(chǎn)民航市場、商業(yè)航天及潛在維修維護的廣闊空間較大，軍工行業(yè)持續(xù)、穩(wěn)健向好發(fā)展仍然是大趨勢。

陶曙斌：軍工行業(yè)具備計劃經(jīng)濟特點，屬于國家層面的必選消費，行業(yè)增速長期超GDP增速，逆周期屬性較強。

艾小軍：一季度滬深300、創(chuàng)業(yè)板指等寬基指數(shù)凈利潤增速較去年都有下滑，而軍工行業(yè)景氣度則逆勢上揚，行業(yè)有較強的計劃屬性、免疫宏觀經(jīng)濟波動、受疫情沖擊較小，確定性相對較高。

翁煜平：軍工行業(yè)相比其它行業(yè)有三個顯著的優(yōu)勢：

第一、國防建設是由國家頂層規(guī)劃牽引的，計劃性比較強，受宏觀經(jīng)濟的擾動比較小，需求的確定性相對高;

第二、由于武器裝備對可靠性和穩(wěn)定性的要求非常高，在供應商的選擇指標中，質(zhì)量是最重要的指標，其次是交付能力，最后才是價格，所以產(chǎn)業(yè)鏈中上游受降價的影響相對較小;

第三、武器裝備是高度復雜的產(chǎn)品，研制的時間比較長，參與配套的企業(yè)都要跟研，前期投入比較大，一旦裝備定型，不會輕易更換配套企業(yè)，競爭格局非常穩(wěn)定。

楊超：首先從行業(yè)壁壘來說，軍工行業(yè)是壁壘要明顯高于一般行業(yè)，有些上市公司不僅是行業(yè)第一，甚至是行業(yè)唯一。其次，從行業(yè)需求來說，受到經(jīng)濟波動影響較小，需求較為穩(wěn)定。此外，軍工行業(yè)的科技含量非常高，有些技術再民用領域也有很大應用空間。

郭永升：據(jù)新華社2021年3月13日報道，我國頒布《中華人民共和國國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標綱要》，其中第十六篇(包含第五十六章、第五十七章)為“加快國防和軍隊現(xiàn)代化，實現(xiàn)富國和強軍相統(tǒng)一”：第五十六章，提高國防和軍隊現(xiàn)代化質(zhì)量效益;第五十七章，促進國防實力和經(jīng)濟實力同步提升。

國防和軍隊是國家戰(zhàn)略安全和國民經(jīng)濟運行的基石，在國際秩序風云變幻的背景下，軍工行業(yè)的長期成長確定性尤為凸顯：一方面，在自主可控的剛性要求下，軍工行業(yè)的發(fā)展主要靠內(nèi)循環(huán)，外部擾動越大，發(fā)展剛性越強;另一方面，相比國民經(jīng)濟其它領域，軍工行業(yè)受宏觀經(jīng)濟走勢的影響小，經(jīng)費投入的確定性極高。宏觀視角審視，軍工板塊橫向比較，成長確定性優(yōu)勢突出。

軍工板塊估值處于歷史低位

中國基金報記者：目前軍工板塊估值處于什么水平?能否談談。

霍華明：截至2022年5月13日，根據(jù)WIND數(shù)據(jù)，中證軍工指數(shù)動態(tài)市盈率為51.82，處于2014年以來的7.21%的分位數(shù)。當前軍工板塊的估值，已經(jīng)回到了2020年7月本輪軍工行情啟動之前，估值處于較低位置。與低估值形成鮮明對比的是軍工板塊的高成長與高確定性。

鄒承原：截至5月12日，中信軍工指數(shù)PE-TTM為48.53，處于2014年年初以來8.8%分位數(shù)，板塊超跌，估值安全邊際仍較高。部分核心主機廠資產(chǎn)負債端及現(xiàn)金流的顯著改善或驗證大額訂單落地，有望強化景氣度上行預期。隨著重點國有主機廠、系統(tǒng)級軍工企業(yè)后續(xù)經(jīng)營效率及業(yè)績釋放的不斷改善，投資者對于軍工板塊業(yè)績兌現(xiàn)度有望改觀，對軍工板塊的關注及偏好有望改善。

李濤：從我們跟蹤的核心重點公司來看，目前軍工板塊平均估值在45.8 倍，估值處于歷史底部區(qū)間，投資性價比凸顯。

艾小軍：從估值水平看，經(jīng)過年初至今的回撤消化，軍工行業(yè)估值已回落至歷史底部，接近處于最近5至10年估值的0%分位，與其高成長屬性形成鮮明對比，當前階段配置性價比高。

陶曙斌：從股價來看，2022 年以來軍工行業(yè)調(diào)整幅度最大時跌幅接近40%，是2021年5 月以來最低點，與202007軍工行情啟動時點位相當，市盈率處于2014 年以來最低位置。后續(xù)雖然獲得部分反彈，但是估值仍處于2014年以來較低位置。(數(shù)據(jù)來源：wind)

翁煜平：從2020年開始，軍工板塊進入基本面投資的階段之后，和其它成長板塊(例如電子等)一樣，形成了完整的產(chǎn)業(yè)鏈條，產(chǎn)業(yè)鏈條上不同環(huán)節(jié)由于壁壘格局等有所差別，形成了各自的枯值中樞，因此軍工板塊也形成了較為完整清晰的估值體系。目前從各環(huán)節(jié)主要標的估值水平來看，整體處在合理水平。

楊超：軍工行業(yè)的目前的估值水平跟歷史相比，處于非常低的位置，這一點基本沒有疑問。

郭永升：當前軍工板塊基本面驅(qū)動的標的PE多數(shù)位于20-50x區(qū)間，相當一部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)位于20-30x區(qū)間，22/23年復合業(yè)績增速在30-40%，成長性與估值匹配度高。

借道基金布局軍工

建議通過定投形式

中國基金報記者：長期以來，軍工板塊因故事題材天花亂墜、漲跌劇烈，被不少股民稱之為“渣男”。對此您怎么看?普通投資者若要投資軍工板塊，您有何建議?

霍華明：軍工板塊過往事件驅(qū)動比較明顯，波動比較大，所以被大家戲稱為“渣男”，但近年來軍工板塊由事件驅(qū)動正在逐步轉(zhuǎn)向業(yè)績驅(qū)動，概念炒作的屬性已大大減少，對于投資軍工板塊有興趣的投資者最好關注下軍工板塊的業(yè)績。

普通投資者可以借道公募基金參與，投資者首先需要區(qū)分選擇的基金是主動型基金還是被動指數(shù)基金，一般情況下，被動指數(shù)基金的費率更低。選擇主動型基金，需要投資者了解基金經(jīng)理的投資理念是否跟自己相吻合。

無論投資主動型的軍工主題基金還是投資軍工主題指數(shù)基金，還是要提醒投資者要了解軍工板塊的波動性，對個人的風險承受能力進行審慎評估;如果看好這一板塊未來的投資機會，可以考慮采用定投或分批買入的方式，適度降低風險。

鄒承原：2021年以來，軍工由“事件驅(qū)動型”逐步向“基本面驅(qū)動性”轉(zhuǎn)變。軍工板塊此前波動較大，業(yè)績兌現(xiàn)度是關鍵，而業(yè)績兌現(xiàn)度與裝備建設需求相關性較高。前瞻十四五，努力實現(xiàn)2027年百年建軍目標，是軍工行業(yè)發(fā)展的黃金時期。新一代裝備建設牽引新一輪需求，2022 年是十四五的承接之年，核心軍工企業(yè)的訂單和業(yè)績有望延續(xù) 2021年持續(xù)高增長，支持行業(yè)基本面繼續(xù)向好。從報表端看，多數(shù)主機廠及系統(tǒng)級企業(yè)年報及一季報多確認大額合同負債，下游裝備需求已陸續(xù)反映到板塊財務指標，業(yè)績釋放確定性較強。

軍工行業(yè)整體市值偏小，高景氣必然帶來高關注，而產(chǎn)業(yè)鏈配套效率的提升又不會一蹴而就，由此高關注必然帶來高波動，基于此投資選股更應強調(diào)確定性、高增速、高成長、可持續(xù)。

陶曙斌：成長賽道的相關行業(yè)大部分具備“渣男”特質(zhì);符合風險承受能力要求的投資者可以在歷史估值水平較低位置關注長期相對于中證軍工指數(shù)有超額收益的軍工主題基金。

李濤：對于軍工板塊來說，現(xiàn)在已經(jīng)不能簡單的將外部局勢緊張、資產(chǎn)注入預期等一些催化劑作為投資軍工板塊的主要邏輯，而這些邏輯就是過去軍工漲跌劇烈的主要原因。當前軍工板塊已經(jīng)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榱艘揽繕I(yè)績驅(qū)動的真成長板塊，建議要系統(tǒng)的關注和研究宏觀(全球戰(zhàn)略及國防軍費走向)、中觀(行業(yè)景氣度變化及軍工改革進展)、微觀(相關核心上市公司業(yè)績變化)的多維度變化，以此作為投資軍工板塊的研究基礎。

建議普通投資者立足中長期行業(yè)的發(fā)展趨勢研判，拉長投資周期，通過投資軍工行業(yè)相關基金的方式參與。

艾小軍：隨著軍工資產(chǎn)證券化的進一步深化，軍工上市公司營收和業(yè)績和國防軍事力量建設更加匹配，軍工板塊投資將逐步回歸其基本面支撐。如果投資者看好軍工板塊，可以通過投資軍工主題相關的產(chǎn)品進行布局，把握前期板塊超跌帶來的階段性反彈及中長期投資機會。但我們也要提醒大家，軍工板塊具備周期板塊和科技板塊的屬性，具備高波動、高彈性的特點，反彈非一蹴而就，建議投資者可以通過定投或逢低分批方式參與。

翁煜平：2020年之前，由于新型裝備的列裝始終沒有上量，產(chǎn)業(yè)鏈上的公司業(yè)績釋放不出來，板塊的行情以主題炒作為主，持續(xù)性比較差，給投資者留下了不太好的印象。從2020年開始，隨著軍改影響消除以及新型號進入批量生產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)鏈上的公司開始規(guī)�；a(chǎn)，在規(guī)模效應帶動下業(yè)績有了很好的釋放，整個板塊也進入了基本面投資的階段。

軍工需求的確定性比較強，業(yè)績增長的確定性也比較強，股價的波動更多是由估值波動引起的，估值比較容易受到市場情緒的影響，普通投資者若要投資軍工板塊，最好采用定投的方式。

楊超：首先軍工行業(yè)從歷史上來看，確實波動較大，因此對軍工板塊來說，追高還是需要較為謹慎。其次，軍工行業(yè)研究壁壘也較高，產(chǎn)業(yè)鏈也較為復雜。因此建議普通投資者通過投資軍工基金的方式來時投資軍工板塊，可以考慮采用定投的方式。

郭永升：自2007年國防科工委等部門發(fā)布《關于推進軍工企業(yè)股份制改造的指導意見》、啟動軍工資產(chǎn)證券化以后的十年時間是A股軍工資產(chǎn)從無到有、軍工板塊逐步形成的洪荒時代，該階段市場對軍工行業(yè)的認知處于蒙昧期，板塊主題色彩突出，走勢與市場風險偏好及流動性高度相關。

2016年以來，伴隨著軍工主題光環(huán)的褪色，雨露均沾的階段已過。隨著市場回歸理性、超高的估值逐步回落，軍工板塊終于逐步邁入價值成長階段，標的股價走勢與基本面關聯(lián)度越來越高，從主題投資向業(yè)績驅(qū)動。

2020H2起，軍工訂單大幅增加，行業(yè)增速提高，尤其航空航天裝備提速顯著，業(yè)績增速和股價漲幅大幅提高，上游元器件/材料業(yè)績上最先受益，航空航天相關標的估值顯著提高。

2022年是“十四五”的第二年，行業(yè)需求按照“十四五”規(guī)劃按部就班展開，基本面不存在顯著波動。無論從國防和軍隊建設的長期發(fā)展趨勢，還是從“十四五”期間裝備采購的力度看，軍工行業(yè)需求景氣度均保持較高水平，未到需要擔心需求透支的階段。

“十四五”期間，主戰(zhàn)裝備下游總裝企業(yè)產(chǎn)量有望保持線性平穩(wěn)增長;產(chǎn)業(yè)鏈上游企業(yè)在補庫需求拉動下產(chǎn)量可能呈現(xiàn)前高后低特性，而產(chǎn)能約束大或具備市占率提升、國產(chǎn)化替代、滲透率提升空間的企業(yè)增長有望更趨平穩(wěn)。

對于個人投資者，軍工板塊本身專業(yè)性較強，建議可以通過參投軍工主題基金形式，分享行業(yè)增長的紅利。